經過4年試點后,在各方期盼中,A股市場正式迎來全面注冊制時代,這項牽動資本市場全局的改革政策在兔年開市首周重磅落地,成為焦點。
全面注冊制將為A股市場生態帶來哪些新變化,又將為資本市場服務高質量發展打開一個怎樣的新局面,市場參與各方該如何適應新規下的新生態?帶著這些問題,證券時報·券商中國記者專訪了北京大學光華管理學院院長劉俏。劉俏在訪談中指出,在全面注冊制的大背景下,上市供給的增加,退市難度會降下來,預計未來企業會出現分層,退市企業數會顯著增加。好的企業會受到投資者的青睞,也會有企業被淘汰出局。
證券時報·券商中國記者:新股發行制度改革伴隨著資本市場的成長,從審核制到核準制,再到注冊制,其中探索從未停止,近幾年來注冊制從試點走來,改革不斷調整優化,將要在全市場鋪開,您如何評價資本市場新股發行制度改革的歷程?
劉俏:資本市場的發展史和中國經濟的變遷息息相關。不管是審核制還是核準制,是為了規范發展而存在的,這些制度安排可以助力市場平穩起步,但是也衍生出了很大的弊端,就是“殼資源”的爭奪,上市資源的稀缺性導致了市場上的不少亂象,如上市公司成了大股東的提款機、炒殼風潮肆起等等。
資本市場要平穩有序地健康發展,就需要徹底解決上市資源稀缺的問題,注冊制這一西方成熟市場運用的新股發行制度成了探討重點。2015年4月,《證券法》修訂草案第一次審議,從法律層面上提出確立股票發行注冊制度,這個突破口一直等到了2018年,中央領導在首屆進博會表示,將在上交所設立科創板并試點注冊制。2019年6月13日,科創板開板。2020年3月1日,新《證券法》開始實施,明確了未來整個中國股票發行制度將會向注冊制轉型。當年6月12日,創業板改革并試點注冊制相關政策發布。北交所于2021年11月15日開市并試點注冊制。迄今為止,注冊制試點已經4年了。總的看,試點注冊制是符合中國國情的,主要制度安排經受住了市場檢驗,向全市場推廣水到渠成。
證券時報·券商中國記者:為推動全面注冊制改革平穩落地,證監會一共發布63項規章、規范性文件,交易所層面也有24項業務規則征求意見,您如何評價這些改革舉措?
劉俏:全面實行注冊制是資本市場供給側結構性改革的重要舉措,推進注冊制服務國家戰略和實體經濟,探索建設中國特色現代資本市場,是時代賦予資本市場的責任和使命。
在我看來,此輪改革有三方面重點,統一性、一致性和包容性:
在市場和政府關系層面的改革也是亮點。證監會和交易所的職責更加明晰,建立起的交易所審核、證監會注冊兩個環節的審核注冊架構,交易所審核主要是通過問詢來促使上市公司詳盡的信息披露,看企業是否滿足上市條件和發行要求,進一步壓實了發行人的責任,把選擇權交給了市場,監管部門負責事前事中事后監管。
證券時報·券商中國記者:在您看來,全市場推行注冊制后,市場的生態會發生哪些變化?
劉俏:從成熟市場來看,有進有出才是常態,以納斯達克為例,目前有全年完整交易數據的上市企業還不到3000家,而在納斯達克累計IPO的企業有20000多家,那些上市了卻又沒有留在市場的企業哪里去了,有的是市場化機制被退市了,有的是不適合市場環境自愿退市了。
這套經驗也同樣適用于中國的資本市場,在全面注冊制的大背景下,上市供給的增加,讓殼資源沒有那么稀缺,殼價值就會降下來,相對應的,退市難度也會降下來,預計未來退市企業數會顯著增加,企業會出現分層。好的企業會受到投資者的青睞,特別是基本面良好,成長性不錯,運營情況是同類型企業的佼佼者,會在資本市場長久地沉淀下去,發展壯大,成長為龍頭,給投資者以回報。相反,也會有企業被淘汰出局,在退市常態化實施后,市場范圍的擴大也會讓投資者對表現差的企業用腳投票。會形成價格引導資源有效配置的局面,資本市場活力將增強。
同時,中介機構也需要當好“看門人”,從單純的中介身份轉變成服務企業生命周期的保薦方,這對中介機構提出了新的要求,不僅要有對國家政策能夠深入理解的專業素養,還需要在職業操守、合規風控、自身治理方面下足功夫。未來,中介機構將會出現分化,新模式會對投行帶來全方位的沖擊,只有那些創新能力強、有增值服務的、合規風控意識強的中介機構會脫穎而出。
證券時報·券商中國記者:本輪改革后,上市條件可選項多了,會不會導致上市企業數大規模增加?
劉俏:主板改革后,滿足一年盈利就可以上市了,科創板虧損也可以上市,針對不同板塊、定位,證監會制定了不同標準。本質就是要增加資本市場的包容性,讓更多的企業有機會通過資本市場實現上市發行,讓企業得到融資發展。然后能夠從資本上得到未來發展的支持。
但我并不認為這會導致上市企業數大規模的增加,注冊制下的問詢機制規范、嚴謹、透明,多輪的問詢篩選出了不少不符合上市標準的企業,只要沒有合理的答復,就不可能通過交易所的問詢。注冊制的本意,是讓那些有發展潛力或者基本面出色的企業,更好更快更有效率地上市,不是說什么樣的企業都可以隨便上市,批量上市,通過渾水摸魚上市更無可能。
證券時報·券商中國記者:主板改革之后,打新神話是否還會存在?投資者在做投資決策的時候,應該注意什么?
劉俏:資本市場之所以“打新”,是因為新股稀缺性,且市場化元素權重比較低一些,導致了發行價格和首日交易價格之間的不同,就出現了蜂擁“打新”的情況。注冊制下,定價更市場化,估值會更趨合理,資本市場將引導資源配置具備更強大的價格發現功能,長期來看,基本面良好的企業會更受到投資者的青睞。
另外,投資者也需要充分了解本次改革之后的制度變化和風險點,如主板改革后,發行上市條件更加包容,發行定價和交易制度也有變化,投資者需要審慎作出投資決策,不要跟風炒作,要培養價值投資理念。
證券時報·券商中國記者:全面實行注冊制的各項規章制度在征求意見階段,您覺得在哪些方面有完善空間?
劉俏:我有兩方面的建議,一是建議在確定上市門檻時,不管是科創板還是創業板,研發指標可以再細化一些,比如專利的數量和質量,研發戰略和規劃等,都可以列入進去,作為科創屬性的參考點,這對于尚處在成長期的企業而言,是非常關鍵的,可以在信息披露方面做一些細化的處理。二是要在信息披露中明確投資資本收益率,在現有的會計準則之下,凈資產收益率可操縱的空間較大,而投資資本收益率能夠更為準確地反映企業的真實情況。
校對:李凌鋒