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美國10年期國債到期收益率走勢
數據來源：Choice
張大偉 制圖
“轉眼間，10年期美債5%的收益率已成為遙遠的記憶?！庇惺袌鋈耸咳绱烁袊@。
作為“全球資產定價之錨”，美債收益率波動帶起的“漣漪”始終影響著市場。在10月一路“狂飆”突破5%大關之后，隨著市場押注美聯儲加息周期行至尾聲，10年期美債收益率漸失上漲動能。截至11月收官，10年期美債收益率已下行至4.32%左右水平，月內跌幅近12%。
美債收益率“一鯨落，萬物生”。隨著美債收益率的大幅回落，全球資本市場升起暖意。展望后市，美債收益率走向將如何演繹？分析人士普遍認為，未來美債收益率或呈階梯式回落，全球流動性有望邊際改善。
美債收益率近期大幅回落
10月，美國10年期國債收益率強勢突破5%關口。彼時，對于美債收益率飆升現象的解釋主要聚焦于實際利率和期限溢價的上行，這背后受到經濟增長強于預期、美聯儲貨幣政策預期、美債供需失衡等多重因素的影響。
進入11月，美債收益率自高位顯著回落。分析人士認為，本輪美債收益率下行，與此前利率上行階段的驅動因素被扭轉有關。
一方面，通脹降溫疊加經濟數據疲弱，進一步強化市場對美聯儲結束加息的預期。美國商務部經濟分析局（BEA）最新公布的數據顯示，美國10月個人消費支出物價指數（PCE）同比漲幅為3%，核心PCE同比漲幅回落至3.5%。除了通脹之外，勞動力市場降溫、成屋銷售仍低迷等也說明美國經濟景氣度有所回落。美聯儲公布的最新一期褐皮書顯示，總體而言，美國近幾周經濟活動有所放緩。
另一方面，美債供需失衡擔憂有所緩解。此前，由于美債供給端的“泛濫”打破了原有的供需平衡，期限溢價的攀升驅動美債收益率大幅上行。目前來看，美債供給端的放量沖擊邊際退坡。美國財政部四季度發債規模從此前預期的8520億美元下降至7760億美元，并對10年期及以上國債發行節奏進行了放緩調整。
國金證券首席經濟學家趙偉表示，美國財政部四季度再融資會議更加謹慎，但長期來看，明年美國國債供給壓力雖有所回落，但仍處于歷史高位。從定價邏輯來看，近期的市場邏輯重心似乎有所切換，基本面對美債的影響程度已超過供給因素。這可能意味著隨著供需矛盾的階段性緩和，基本面因素已成為影響收益率的主要矛盾。
未來美債收益率或階梯式回落
在近期樂觀情緒釋放后，未來美債收益率走向將如何演繹？在分析人士看來，未來美債收益率回落是大方向，但這一過程可能并非一帆風順，在節奏上或呈階梯式回落。
趙偉表示，參考歷史上的12輪加息周期經驗規律，10年美債收益率往往在最后一輪加息前后見頂，最長滯后六個月到九個月左右。雖然目前距離市場定價的降息時點尚有半年左右，但加息周期告一段落有助于緩解明年長端國債利率進一步創新高的風險。
中金公司認為，美債利率中樞下行是大方向，在節奏上或呈階梯式回落。除了數據本身可能出現反復外，市場自發交易“降息”過度導致的金融條件轉松可能遭到美聯儲的“敲打”，美聯儲決策方式可能更多需要“倒逼”而非“主動轉身過程”。
實際上，近期美聯儲高官一直在頻繁發聲給降息預期“潑冷水”。當地時間12月1日，美聯儲主席鮑威爾重磅發聲，表示美聯儲正在謹慎行事，如有需要將進一步收緊貨幣政策。但相關鷹派發言并未打壓市場的樂觀情緒，多期限美債收益率在鮑威爾發言后跳水，10年期美債收益率收跌14.4個基點至4.199%。
“在11月30年期美債收益率創下2011年以來最大跌幅、10年期美債收益率創下2008年以來最大跌幅之后，我們預計短期內國債收益率的暴跌已經過度，目前市場對降息的希望有些過于樂觀了。”牛津經濟研究院首席美國分析師約翰·卡納文在發給上海證券報記者的郵件中表示。
建行金融市場部張濤認為，本次加息周期的美債收益率峰值大概率已出現，但從期限溢價與利率預期的變化來看，10年期美債收益率很難快速持續回落。結合歷史經驗來看，想要觸發10年期美債收益率根本性扭轉，可能需要來自經濟或市場的“壞消息”。
全球流動性有望邊際改善
作為“全球資產定價之錨”，每輪美債交易邏輯的切換也預示全球資產周期的轉化。從近期市場表現來看，隨著美債收益率的大幅回落，流動性壓力明顯緩解，全球資本市場回暖。
在剛剛過去的11月，美債市場創下了近40年來最佳的月度表現。“轉眼間，10年期國債5%的收益率已成為遙遠的記憶?！睂τ诿纻找媛实目焖傧滦?，國際資產管理機構天利投資的利率策略師埃德·侯賽因如此感嘆。
風險偏好改善背景下，全球股債市場迎來反彈，新興市場表現亮眼。MSCI新興市場股票指數累計上漲7.6%，創1月以來最大單月漲幅，并且有望創下2020年以來表現最好的一年。
“有跡象表明‘美國經濟例外論’的時代可能慢慢結束，這導致美元走弱，美債收益率大幅下降，從而令遭受重創的新興市場資產得以喘息?！奔问⒓瘓F資深策略師大衛·斯科特對記者表示，近期的變化可能會對新興市場產生巨大影響，因為新興市場通常在債券收益率和美元走低的環境下表現出色。
中信建投發布2024年展望稱，經歷半年的集中發債，美國TGA賬戶余額已經接近去年的高點，明年美國財政赤字率的大幅收窄也將減少融資需求，預計美債收益率將持續回落，全球流動性邊際改善的趨勢有望開啟。
在“低估值”效應下，中國資產有望在反轉潛力方面表現突出。繼9月凈增持境內債券后，境外機構10月增持規模逾400億元，創下4個月以來新高。在多重因素共振之下，在岸、離岸人民幣對美元近期強勢反彈，接連收復多個重要關口。Choice數據顯示，在岸、離岸人民幣對美元11月分別累計上漲超1800點、1900點。
談及中國股市策略，瑞銀在《2024—2025年全球宏觀策略展望》中表示：“最艱難的時刻或已過去，是時候轉向樂觀了。”考慮到領先經濟指標已有觸底反彈跡象，且宏觀政策寬松持續加碼，該機構認為中國股市當前的低估值水平并不合理。預計營收增速回升與下游行業利潤率改善將帶動A股滬深300指數的每股盈利增速提升，預計消費的進一步復蘇、更為顯性的政策支持以及北向資金的回歸將推動A股市場積極向好。
